阿根廷政府终于可以松口气了。美国第二巡回上诉法庭11月28日决定，暂缓执行此前美国纽约联邦法官有关阿根廷必须在12月15日偿还13.3亿美元违约主权债务的判决，并赋予诉辩双方3个月的申诉期。

　　由“秃鹫基金”发起的针对阿根廷主权债务的“围剿战”到此告一段落，暂时摆脱技术性债务违约的阿根廷政府可以冷静下来好好考虑应对之策。

　　时间回到两个月之前，当阿根廷自由号护卫舰被扣之时，或许所有观众并没有想到剧情会发展到这一步。

　　小剧情牵出大故事

　　世界之大，历史全貌难以窥清，偶尔只是以时间切片的形势展现出来。10月2日，当阿根廷“自由号”护卫舰在非洲小国加纳被查扣时，人们或许只是认为，这不过是两国间的小过节。当剧情徐徐展开，更多的人物、情节陆续登场，人们不仅感叹“一切皆有来由。”

　　6月2日，在阿根廷历史上曾经屡立战功、被誉为民族骄傲的“自由号”护卫舰开始了新的教学环球航行，这是“一次阿根廷国力和军力的展示”，也是阿根廷外交部所说的“加强与友好国家联络的重要方式”。

　　10月2日，当完成了1万多海里的远程航行之后“自由号”停靠非洲国家加纳特马港补给。蓝白相间的阿根廷国旗、帅气的白色水手服、迎风招展的巨大风帆，一切在加纳人看来都那么美好。实际上，此时的“自由号”已是落单的羔羊，成为昔日债主的囊中之物。

　　当天，加纳阿克拉商业法庭一名法官宣布对“自由号”予以查扣，以此迫使阿根廷政府全额偿还所欠总额为3.7亿美元的主权违约债务。俗话说，打人不打脸，对享有豁免权的军舰都敢查扣，阿根廷政府的主权尊严何在？

　　义愤的阿根廷政府指责加纳政府公然违反国际法，扣押享有豁免权的主权财产，同时急遣外交国防两名副部长赴加纳谈判。加纳司法当局态度很明确：放船可以，交2000万美元保释金，否则一切免谈。

　　每天4万美元的港口服务费，让财政捉襟见肘的阿根廷政府如坐针毡，指望一个未建交国家在利益面前给面子也不现实，在此背景下，阿根廷政府将此案提交国际海事法庭。29日，海事法庭举行首次听证，加纳代表说：“这是一个公司和一个国家的纠纷，我们只是被动卷入”。

　　加纳，一个仅有2400万人口的非洲小国，与阿根廷贸易往来只有几十万美元，昔日无怨、今日无仇，确实没有和一个拉美大国叫板的动机，尤其是扣押对方的军用舰船，这一明显的挑衅行为只有当存在一个更强大的幕后黑手时才具有合理性。

　　这个即将登场的角色就是美国N M L资本公司，扣押“自由号”护卫舰正是该公司的杰作，但N M L公司背后还有大人物，它就是管理着160亿美元资产的艾略特资本管理公司，购买高违约率垃圾债券或主权债券，再通过司法途径谋求全额还款，正是该公司的拿手好戏，这样的公司也被形象地称为“秃鹫基金”。

　　阿根廷金融危机严重之时，N M L资本公司为代表的“秃鹫基金”抄底买入阿根廷主权债券，并拒绝接受阿方债务重组方案。2005年，该公司上诉美国纽约联邦法院，要求阿政府全额偿还违约债务。今年2月，美国联邦法官格里塞裁定，阿政府应当赋予不接受债务重组债权人以平等的债务索取权。有了尚方宝剑的N M L公司这才敢对阿根廷展开围猎行动。

　　出来混，迟早要还的

　　出来混，迟早要还的———这句港台片里的经典台词，用到现在的阿根廷再恰当不过了，只是这一还就是20年，直至现在还余孽未了。

　　上世纪90年代初，激进的新自由主义改革让国有资产变现，大笔的钱并没有用于生产资本性投资，在一场全民的福利狂欢之后，2001年阿根廷金融危机爆发，经济下滑、恶性通胀让社会财富缩水过半，政府巨额的外债更是无力偿还。

　　前总统基什内尔力挽狂澜，通过疾风骤雨的货币财政改革，把阿根廷经济拉出泥沼，但是面对千亿美元之巨的外债，这位英雄总统只能采取不太英雄的方式予以解决：2005年，经过长达3年的艰苦谈判，阿政府与债权人达成重组协议，所提方案中重组债务总额之高，减债比例之大，新债券期限之长，利率之低，均为历史之最。

　　聊胜于无。尽管只能收回30%的投资，60%的投资者还是接受了阿根廷政府的“倒债”方案。好在2005年之后阿根廷经济进入高速增长期，与国内生产总值挂钩的公债收益率还算不错。2010年阿政府瞅准时机再度重组剩余债务，32%债权人同意签署重组协议，但仍有8%的强硬派选择与阿根廷政府死磕：全额还债，一分钱都不能少。

　　投资有风险，决策需谨慎。金融市场从来收益率和风险成正比，主权债券虽以国家信用担保，并非毫无风险，92%的投资者愿赌服输，选择牺牲收益降低风险，至少不会血本无归，而8%的强硬派多是“秃鹫基金”，他们的风险偏好异于常人，干的是刀尖舐血的活儿，他们不仅有足够的钱，更懂得如何运用司法资源把高风险转为高收益。

　　从2003年开始“秃鹫基金”就开始通过美国纽约曼哈顿联邦法院全额追索欠款，只是从未采取过诸如查扣对方军舰类的过激方式，如今韧性似狼的对冲基金为何失去了耐心？阿根廷布宜诺斯艾利斯大学教授里卡多冈萨雷斯认为，主要是考虑到阿根廷经济前景的不确定性和年底前的偿债高峰。

　　去年年初以来，受金融危机影响，阿根廷经济开始滑坡，资本外流出口下降导致外汇存底告急。在此背景下，阿根廷政府开始实行进口和外汇管制，勒紧裤腰带攒外汇，应付年底的还债压力。在贸易伙伴的抗议声和国内民众的抱怨声中，阿根廷政府今年前10个月取得了超过100亿美元的贸易盈余。

　　正所谓先下手为强。根据阿根廷两次债务重组协定，今年年底连本带息阿根廷政府将向接受债务重组债权人偿还总额高达31.4亿美元的债务。在“秃鹫基金”看来，如果不提前介入分一杯羹，未来阿根廷经济持续下滑，讨债更是遥遥无期，这样一个时间窗口必须抓住，查扣“自由号”目的在于敲山震虎，提升自己在未来司法博弈中的议价力。

　　一个巴掌拍不响

　　如果阿根廷不采取过于强硬的立场，继续争取美国法官的支持，或许结果会不一样，但是高傲的高乔人始终放不下身段。

　　阿 根 廷 央 行 在 美 联 储 拥 有 存 款 ，N ML和A urelius等对冲基金公司对阿根廷展开司法围堵的重点主要是封存其存款。但是美国纽约联邦法院和上诉法院基于国内有关法律和多数债务重组债权人的利益，在2007年、2009年曾多次拒绝了对冲基金的封存要求。

　　在多次查封存款的努力失败后，对冲基金自2009年转变策略，开始以阿根廷违反“债权平等原则”掀起新一轮司法攻势。这次转变主要是基于此前有过的判例：一家比利时法庭和美国加州联邦法庭分别在秘鲁和刚果主权债务违约诉讼中认定“债权平等原则”适用于外国主权违约债务的重组。

　　转变策略起到了效果。今年2月，过去10年中一直受理此案、并多次做出维护阿根廷主权判决的纽约联邦法官托马斯·格里塞开始转变态度，认为此案适用“债权平等原则”并要求阿根廷赋予所有债权人以同等的追索权，其中包括8%不接受债务重组的债权人。阿根廷政府第一反应是不接受判决，并向第二巡回法院提起上诉。

　　10月26日，美国第二巡回上诉法院核准了格里塞的判决，并要求阿方最晚于11月16日提交偿付方案。阿根廷方面迟迟不予回应，直至16日晚最后期限终止前回函美国法院，称美国法院对阿根廷债务问题没有司法管辖权，并明确表示“不会给秃鹫基金一分钱”。

　　阿根廷在美国发行美元债券，自然受美国法律管辖，这实际上是让渡部分司法权换取投资者信心，以获得更低的融资利率。阿根廷对美国司法管辖权提出质疑，在格里塞法官看来是对美国司法权威的严重藐视。在一次司法听证会上，格里塞曾提醒阿根廷政府代理方美国佳利律师事务所的律师，说“如果你们的客户继续挑战美国法院判决，我们将采取措施，制裁这种不当行为。”

　　阿根廷政府为自己的不当回应付出了代价。11月21日，格里塞判定要求阿根廷政府在12月15日前向指定托管账户存入13.3亿美元，以偿还未接受债务重组债权人违约债务，否则美国法院可能会冻结用于偿还债务重组债权人的31 .4亿美元资金，从而使阿根廷陷入技术性违约。

　　阿根廷面临两难的局面，支付13.3亿美元违约债务，等于承认了不接受债务重组债权人的索取权益，如果8%的债权人全部追索，阿根廷将背负至少112亿美元债务，而如果92%接受债务重组债权人要求平等待遇，先前达成的重组协议将被推翻，从而迫使阿根廷与所有债权人重新谈判。

　　如果阿根廷拒绝支付，那么美国法院可能采取强制执行措施，冻结用于偿还债务重组债权人的资金。目前对阿根廷有利的是，美联储等机构从多数美国债权人的利益出发，不久前致函联邦法院，希望所有针对阿根廷的债务诉讼要求，不应影响已接受债务重组计划的债权人按时并正常地结算其债务。

　　为避免陷入技术性债务违约，在获悉格里塞法官的最新判决后，阿根廷开始软化立场，经济部长埃尔南·洛伦西诺公开表示，阿方正在研究避免偿付接受债务重组债权人资金被查封的可能性，同时向美国上诉法院提起上诉。

　　这次是动真格的

　　对于过去10年“秃鹫基金”的不懈追索，阿根廷政府从未真正当回事，无非是一场起诉上诉循环往复的司法博弈，对阿根廷经济并没有实质性影响。但是这一次，从美国金融市场的激烈反应看，“秃鹫基金”所策划的这场大戏正在一步步累积观众的情绪，等待即将到来的高潮。

　　首先是美国金融市场做出消极回应，华尔街各大金融机构纷纷对阿根廷进入技术性债务违约提出假设。美银美林、法国巴黎银行、瑞士信贷和摩根大通银行等金融机构发表联合声明，就可能出现的阿根廷债务技术性违约发出市场预警。彭博社甚至预测，阿根廷新一轮债务违约可能发生在12月份。

　　标准普尔、穆迪等国际评级公司联合下调阿根廷主权信用前景至负面，惠誉直接将阿根廷信用评级降至垃圾级，摩根大通编制的阿国家风险指数一度飙升至1313点，超过委内瑞拉成为拉美地区风险指数最高的国家，在全球仅次于希腊，与2009年5月国际金融危机爆发后的最高水平相当。

　　市场预期一旦形成，往往很难改变。自阿根廷金融危机以后，国际融资市场基本向阿根廷关闭了大门。如今金融市场一片唱衰之声，国际投资者对阿根廷发行的债券更是避之唯恐不及，阿根廷国际融资环境将进一步恶化。在资本加速外流，外国直接投资锐减的当下，阿根廷正面临着内外部发展资金枯竭的困境。

　　阿根廷经济学家福斯托·斯波托尔诺认为，2011年金融危机之后，阿根廷主要依靠自主融资，因此技术性违约造成的外部融资环境恶化短期内不会对阿经济造成太大影响，但是中期影响肯定存在，主要是对政府基建项目和能源部门的长期投资项目，例如对阿根廷Y PF石油公司未来5年总额高达372亿美元的投资计划打击很大。

　　目前，阿根廷40%的进口属于资本类产品进口，主要是机械设备，通常出口国银行会提供120天的出口信贷周期和较低的利率。阿根廷进口商协会主席迭戈佩雷斯指出，阿根廷企业从国外进口生产设备的出口信贷等将受到影响，具体表现为出口国信贷银行和出口商会要求更短的还款周期和更高的占款利率。

　　阿根廷经济学家里卡多·德尔加多认为，阿根廷大型企业通常习惯海外融资，如果外部融资环境恶化，一方面它们寻求外部融资的成本将提高，降低其出口竞争力，另一方面它们可能会转向国内，从而推升国内融资利率，挤占中小企业信贷资源。一旦中小企业出现问题，持续攀升的失业率可能引发社会动荡。

　　仅仅两个多月，阿根廷国外发行债券价值跌幅超过了20%。

　　“游戏”进入第二回合

　　屋漏偏逢连夜雨。正当阿根廷政府紧缩财政攒钱还债之时，国内经济亮起了红灯。阿根廷国家统计局公布数据显示，今年前三季度阿根廷失业率分别为7.1%、7.2%和7.6%，就业形势日趋严峻。与此同时，通胀压力持续加大，官方公布今年前9个月累计通胀率为7.8%，但私人研究机构24%的统计结果似乎更接近民众实际物价感受。

　　最近几周，克里斯蒂娜领导的阿根廷政府为“街头政治”所困扰：先是民众手持“锅碗瓢盆”走上街头抗议高通胀，后有工会组织举行全国总罢工，要求改善劳工福利。今年年初以来日益恶化的经济表现，正转化为阿根廷政府前所未有的政治压力，克里斯蒂娜的民调支持率也从去年连任时的54%降至31%。

　　阿根廷内外交困的局面需要博弈各方重新评估形势。对于阿根廷来说，继续采取强硬立场得不偿失，技术性违约可能引发国家信用破产，投资贸易信贷都将受到严重影响；对于美国来说，阿根廷再次出现债务违约，将迫使参与债务重组的美国大型银行对核心资本做出调整或出售部分违约债券，从而引发更大的系统性风险。也正因如此，美联储在格里塞做出判决后曾试图游说上诉法院，希望任何诉讼不妨碍接受重组债权人的权益。

　　唯一受益的可能只有占少数债权的“秃鹫基金”。阿根廷金融分析人士认为，从扣押“自由号”之初“秃鹫基金”就是两头下注，如果挣得阿根廷全额还债，自然可以赚得盆满钵满；如果因此导致技术性违约，正好顺势做空阿根廷比索，通过购进看跌期权或汇率期货从中渔利。

　　在此背景下，阿根廷开始软化立场，就在21日格里塞为阿根廷偿还13.3亿美元确定最后期限的当天，阿根廷政府表达了重新开放债务重组窗口的可能性。美国上诉法院也给个台阶：在28日决定暂缓执行格里塞的判决，给予诉辩双方3个月的平台期。更重要的是，上诉法院把愿意接受债务重组的债权人请进来，作为第三利益方参与诉讼，这等于为阿根廷增加了对抗“秃鹫基金”的砝码。

　　实际上，就在美国上诉法院宣布暂缓执行还债判决之前，阿根廷执政联盟已经加速筹备召开国会特别会议，讨论最终废除“C E R R O JO”法，该法规定，阿根廷政府债务重组窗口已经关闭，不再与不接受重组的债权人谈判，而废除该法将为重开谈判扫除障碍。但是据阿根廷《金融界报》报道，就在美国上诉法院宣布暂缓决定之后，会期被无限期推迟。

　　阿根廷的债务警报暂时解除了，但是一切都预示着，游戏进入第二回合：对于阿根廷来说，现在已经不是还不还债的问题，而是还多少和怎么还的问题。故事将如何发展，让我们拭目以待。