青岛城市建设投资集团（以下简称青岛城投）8亿美元债日前发行完毕。这是继京投公司、珠海大横琴投资有限公司之后，第三家在境外市场发债融资的地方城投类公司。

《经济参考报》记者获悉，在三家城投公司海外发债之后，已经有不少的平台公司跃跃欲试，进行相关询问，银行和评级机构也储备了不少项目，预计不久之后，市场上将出现更多类似案例。业内人士称，国内融资渠道受阻，海外普遍融资成本偏低。不过，海外融资也有更高“门槛”，且汇率风险不容小视，并非所有的平台都能复制这一模式。

转 战 城投海外发债或渐成趋势

青岛城投是通过其境外全资子公司——香港国际（青岛）有限公司发行美元债券，这也是目前境内城投公司海外发债的一般模式。《经济参考报》记者独家获悉，最初拟发行规模为5亿美元，期限5年，路演之后，市场反应不错，得到5倍认购，最终超发，发行了8亿美元。其中，第一类是5亿美元的利率为4.75%的5年期债券，第二类是3亿美元的利率为5.95％的10年期债券，为定向配售给一家大型保险公司。

此前，惠誉给了青岛城投长期海外和本币发行人（IDR）评级为“BBB+”。标准普尔日前宣布对青岛城投授予“BBB”的长期企业信用评级。青岛城投对发债主体——其香港子公司相应担保措施也是目前海外发债架构中常用的维好协议、流动性支持协议以及股权购买承诺。

青岛城投是青岛市政府旗下最大的融资和投资平台，也是青岛市政府的全资子公司。标准普尔信用分析师潘之豪表示，“对青岛城投评级的支持因素是其唯一股东青岛市政府的信用状况。青岛城投如果面临财务压力，它获得政府特别支持的可能性极其高。”据悉，募集到的资金主要用于企业日常支出。除此之外，发债还将用于帮助政府支持的在建项目的建设。

事实上，在青岛城投之前，珠海大横琴有限公司去年12月发行了15亿元离岸人民币债券，北京市基础设施投资有限公司（京投公司）去年也两次发行了美元债券和离岸人民币债券。

据了解，青岛城投五年期美元债券利率较同样期限的美元国债利率大约上浮了360个基点，和京投发行的美元债相比，成本较高。惠誉评级董事高俊杰表示：“当时京投是A＋的评级，而青岛城投在评级上比京投差，加之最近海外市场也不是特别景气，因此利率要稍微高一点。”

标准普尔信用分析师吕岚告诉《经济参考报》记者：“京投和青岛城投两家公司有比较大的差别。京投任务比较单一，完全围绕轨道交通，它的信用是基于北京市政府信用，是政府支持最强的平台公司。”

三家已经成功海外融资的城投公司可能将“启发”更多国内的平台类公司。多位评级机构人士表示，一些对海外发债有兴趣的城投公司在向其了解相关情况，它们都是经济发达地区的城投公司。城投公司境外发债，将渐渐形成一种趋势。此次青岛城投发债市场接受度较高，无疑会对其他城投公司带来示范作用。

高俊杰表示，地方财政实力比较强的省市的城投公司可能会前往海外市场发债，比如计划单列市以及被财政部批准可以自发自还地方债的省市。

不过也有业内人士表示，未来城投公司海外发外币债的数目可能会明显增加，不过总体规模增长不会特别快。

受 限 国内融资更加困难

谈及为何城投公司将目光投向海外市场，多位接受《经济参考报》记者采访的人士表示，皆在情理之中。

业内人士吴之雄表示，43号文出台之后，除棚改等政策性领域外，融资平台国内融资更加困难，部分甚至不得不重返非标，成本高达10%以上。国内遭遇融资难、融资贵，自然会想到去海外融资。另外，去境外融资也可以提升该城投公司的市场形象。

相比而言，城投公司国内融资成本较高，发美元债融资成本要降低不少。另外，在海外市场发债，以美元债来说，5年期是非常普遍的，10年期甚至30年期也是比较常见的，可以满足城投公司长期限的融资需求。

财政部财科所金融室主任赵全厚表示：“我也了解到，不少地方城投引进国外资金，进行国内运作。水往低处流嘛，资产也像水，哪些地方成本低、哪些地方可得性容易，就往那儿走，这也是一个正常的市场现象。”

在赵全厚看来，关键问题是对城投公司的定性。“我们强调的剥离其政府融资功能也是日渐剥离，不是一下子斩断，尤其对于在建项目的后续融资还是要保证的。”他表示。

“我们要看城投公司是不是具有市场化发展的趋势和潜力，如果有，就可以看作是一般性国有企业，一般性国有企业在海外发企业债，进行债权融资、股权融资，是其应有的权利。”赵全厚称：“如果认定是政府融资平台，如果公司发债是用于在建项目的后续融资，或者因为暂时周转不开，把现有债务置换成低成本的债务，目前也是鼓励的。如果是建设新项目，就需要慎重考虑和对待了。”

赵全厚称，不能简单说城投公司海外发债是或者非，关键看其是否和文件精神符合，看其机构转化是否能走向一个日益健全的市场主体，看其和政府债务甄别清理的趋势是否相冲突。“如果这些都不冲突，目前城投公司海外发债是可行的。”

风 险 海外融资也会两极分化

业内人士表示，青岛城投在境外融资成功的案例会起到一定的示范效应，不过，并非所有的城投公司都适合或者说能够复制这一模式，这背后受到很多因素的制约。

一位熟悉债券融资业务的外资银行人士说，如果一个企业不能够被评级到投资级别之上，那么它在境外发行的成本就未必会低于境内。“而且，一般而言，同一个评级的城投公司和一般的企业相比，它的融资成本会高一些，不少境外的投资人对城投公司的风险还是有所担心。”他坦言。

另外，我国资本项目并未完全开放，受到诸多政策的限制，在境外发债需要搭建一整套融资的结构，而这也不是所有公司都能做的。

据他介绍，城投公司是在中国境内注册的公司，根据我国的现行政策，境内主体直接去海外发债，需要一系列严格的审批。所以，目前的城投公司都是在海外设立一个SPV（特殊目的载体）的方式，由该SPV作为主体发债。另外，在担保方面，由于相关法律规定，境内机构担保境外子公司发债所得资金，不得直接或间接以任何形式调回境内使用，因此市场又“创造”出一种维好协议的形式，即境内公司对境外公司良好流动性的一种变相担保。目前，城投公司海外发债基本上都是运用维好协议、股权购买承诺或者银行担保的方式去增信。最后，因为城投公司在境外融资的最终资金流向是境内项目，因此，资金回流的架构设计也是需要考量的因素。

吴之雄也表示，维好协议有点打跨境担保监管要求“擦边球”的嫌疑，而且维好协议的增信效力弱于担保。

更重要的是，由于美国经济复苏强势，而中国经济进入新常态，美元升值大势所趋，因此，在境外发行美元债会面临一定的汇率风险。“资金用到境内是用人民币的形式，但是借的钱是美元，大规模融资的话，美元上升很小的幅度，企业也会遭受不少损失。”吴之雄说。

有业内人士坦言，青岛城投的融资成本，如果算上美元升值的影响，还是不低的。

不少业内人士表示，地方融资平台融资将呈现两极分化的情形，资质好的平台可以以低廉的价格在境内融资，也可以到境外融资，但是资质不好的平台无论在哪儿都无法融资。

高俊杰表示，2010年至今，针对政府融资平台的政策一直在不断细化。在这大环境下，地方政府融资平台出现了一个两极分化的趋势，有条件的平台获得政府或者信贷方面更多的支持，在未来城市发展中起到更加重要的作用，条件不好的平台，融资功能会逐步弱化，就像43号文提到的，最后会被整合到比较强的平台公司里面去。