资本市场向来不缺“故事”。在许多并购、重组的案例中，交易双方联手讲述一个完美的故事忽悠股民的事情时有发生。而发生在上海绿新包装材料科技股份有限公司（A股：002565，简称“上海绿新”）与浙江德美彩印有限公司（简称“浙江德美”）之间的故事却是另外一番情形：上市公司被收购标的忽悠。被收购方浙江德美编造故事、财务造假，搬起石头砸了自己的脚，实际经营人最终身陷囹圄。上市公司上海绿新为了保持业绩增长盲目进行收购，收购之后更缺乏必要的管理和整合，最终导致浙江德美资产被掏空，损失数亿。更有甚者，当年签署的利润补偿协议（对赌协议）根本无法执行，上市公司所谓的并购式市值管理亟待反思。

被收购方财务造假收购方损失数亿

上海绿新是全球环保特种包装纸细分领域排名第一的企业，浙江德美是一家规模较大的专业生产纸容器及印刷包装用品的民企。双方的故事缘起2013年。当年6月28日，上海绿新以7380万元收购了浙江德美60%的股权成为其最大股东，但双方约定仍由浙江德美原来的经营者、仍保留40%股权的王斌、王钊德等人负责实际经营。

今年5月27日，浙江德美实际经营人王钊德、王国友等人因涉嫌职务侵占罪被浙江省桐乡市公安局刑事拘留。此前的4月21日，上海绿新向桐乡市公安机关举报，浙江德美实际经营人王钊德等人存在挪用资金、职务侵占、骗取贷款等违法行为。与此同时，上海绿新还依次向桐乡市人民法院、嘉兴市中级人民法院提起诉讼，要求加快推进对浙江德美的清算。

并购双方为何最终对簿公堂？据上海绿新负责人介绍，收购完成后，为扶持浙江德美发展，上海绿新向该公司提供了大量的资金支持，包括1.7亿元左右的担保和2123万元借款，力挺浙江德美发展的目的在于，期望浙江德美实际经营者王斌、王钊德等人能勤勉尽职，经营管理好该公司。但让上海绿新大跌眼镜的是，签约后王斌、王钊德等人违反公司内部管理制度，未能履行对公司的忠实和勤勉义务，且存在严重违规及其他行为。

为避免更大损失，2014年12月底至2015年1月上旬，投资方内部审计部门对浙江德美进行存货盘点，对浙江德美主要客户和供应商进行函证，并走访了部分应收款余额较大的客户和应付款余额较大的供应商，结果证实浙江德美2014年末虚增1.4亿元应收账款，且主要客户和供应商或其上下游企业与浙江德美实际经营管理者之间存在隐蔽的关联关系。而王斌、王钊德等人对存货缺失的原因无法给出合理说明。

上海绿新负责人表示，签约后短短不到一年半时间里，浙江德美的资产几乎被掏空，给他们造成的直接和间接经济损失高达4亿元。

收购方尽调失职浙江德美假账骗取投资

如果上市公司在收购之前能够认真地做尽职调查，上海绿新与浙江德美之间的并购本不应该成行。据上海绿新董秘、浙江德美法人代表张晓东介绍，浙江德美2012年度净利润实际上只有100多万元，仅缴纳47万元企业所得税。然而，王钊德、王斌等人通过做假账伪造净利润为1000多万元，骗取了他们的投资。

在收购交易达成之后，由于上市公司没有实际进入经营管理，浙江德美为了达到对赌协议的要求继续疯狂造假。《经济参考报》记者发现，双方签署的《股权转让协议》中的对赌条款要求，浙江德美原负责人王钊德、王斌等人继续负责浙江德美的经营管理，并向上海绿新承诺在2013年、2014年、2015年完成净利润分别不低于1988万元、2320万元、2651万元，如未达成利润目标，浙江德美应以实际净利润和目标净利润差额的7.421倍乘以60%作为支付上海新的补偿款。

明知对赌协议中约定的利润目标无法实现，浙江德美实际经营者便通过大幅虚构销售业绩，虚假销售给关联公司，虚构业绩缴税等手段骗取投资方的信任。张晓东告诉《经济参考报》记者，上海绿新内部审计部门对浙江德美进行存货盘点，发现浙江德美存在账实严重不符，以及应收账款账面金额不实等问题。在内部审计时，王钊德、王斌曾在亲笔书写的材料里承认了部分违规、违法行为，譬如为了完成业绩采用了“少节转成本”的方式，把两年的约定利润都体现出来，这样就造成材料发票多了出来。2013年底为了通过盘库，就通过开票的形式把账面上虚增的库存销售掉，造成了新增应收款的现象，而这些应收款都不是真实存在的。

盲目收购终酿惨剧并购式市值管理亟待反思

上海绿新意识到，只有通过清算才能彻底查清浙江德美巨额亏损的内幕并保护全体股东的利益。今年1月21日，经包括王斌、王钊德在内的全体股东一致同意，上海绿新决定对浙江德美进行清算，当时王斌、王钊德都在会议决议上亲笔签名。

但据张晓东介绍，当清算进入真正实施阶段，却遭到王斌、王钊德等人的拒绝和一再阻挠。上海绿新派驻浙江德美的高管根本无法开展工作，财务人员甚至连财务报表等资料都无法顺利取得。目前清算人员仍无法进入浙江德美厂区、无法对浙江德美进行正常审计、无法取得浙江德美完整的财务账本、无法对浙江德美完整的资产进行有效控制、无法对浙江德美进行正常的自主清算工作。

万般无奈之下，上海绿新只得向法院申请对浙江德美进行强制清算，相关工作正在推进之中。

上海绿新负责人表示，桐乡地处江浙沪交界黄金经济带，且土地成本、人工成本均比上海低，公司一直计划把工厂转移到桐乡去，浙江德美就成了重要收购目标。但在收购谈判过程中，公司确实存在过于相信对方、管理疏漏等疏忽之处。

知名经济学家宋清辉称，这是一起典型的收购失败案例，这一案例并不是因协议约定到期无法满足对赌设定条件而触发，而是因收购方选择目标公司不当、被收购方财务造假且侵占挪用公司资产才引发的。套用股市一句话，“资本如战场，投资需谨慎”。对收购方而言，仔细反思这一案例，应在选择投资目标时加强对其所处行业现状及发展趋势的了解，对项目公司进行充分尽职的调查和了解，对公司现状及成长估值做出理性判断，避免被潜在的收购标的“忽悠”。

宋清辉表示，对于那些被收购的企业来说，经营企业必须放弃不切实际的豪赌心态，妄图通过签署根本无法完成的对赌协议来融资无异于饮鸩止渴。