近日，由中国金融四十人论坛、孙冶方经济科学基金会主办的第六期“CF40·孙冶方悦读会”在京举办，会上多位专家围绕“渐行渐近的金融周期”这一主题展开了深入讨论。

当前中国或处于金融周期顶部

“从2008年到2017年，中国的金融周期经历了近十年的繁荣期。房价翻了几番，信贷扩张使得非金融部门的杠杆率大幅上升。金融周期似乎在接近顶部。”CF40成员、光大证券全球首席经济学家彭文生表示。他认为，当前中国已经进入“地产金融化”与“金融地产化”结合版的金融周期，背后的驱动机制就是房地产和银行信用相互促进，这个周期持续的时间将会很长，大约15年—20年。

彭文生认为，在这个周期里面，地产泡沫和信用扩张相互促进、相辅相成，一方面带来房地产及其相关行业的不可持续的高杠杆风险。另一方面导致房地产与金融行业过度扩张，对实体经济造成挤压。

CF40成员、中国人民银行金融稳定局局长陆磊点评称，金融周期分析毫无疑问是一个新框架，货币、物价和金融稳定之间的关系尤其值得金融周期研究者关注。“假定金融周期是不可避免的，也就是说货币政策或货币量与通货膨胀的关联度在下降，但是与房地产价格的关联度在上升，要么让房子回归居住属性很难完成，要么金融周期可以消失。”陆磊说。

没有房价调整就没有真正的去杠杆

彭文生认为，去杠杆是供给侧改革的重点任务之一，关系到防控金融风险、调整经济结构以促进可持续发展。但是，对于如何去杠杆、降低杠杆率如何影响宏观经济，社会并没有形成共识。

CF40成员、中国国际金融股份有限公司董事总经理黄海洲认为，金融经济的一个重要核心是经济有杠杆，很多其他东西没有杠杆。土地和房产比较特殊，可以做抵押品，可以加杠杆。杠杆力和很多变量都与金融周期有关系，在不同的金融周期里杠杆经济是不一样的。一般来说，杠杆越高危机概率越大，杠杆越低危机概率越小。“当然危机概率越小并不意味着越好。因为杠杆低增长低，人们的生活水平就提升得慢，这个在理论方面是可以探讨的。”黄海洲说。

“我们需要在金融周期的框架下认识去杠杆的含义，把房地产和信用扩张放在一起看，金融周期就是一个从加杠杆到降杠杆的过程，这其中房价调整是不可或缺的一环，没有房价调整就没有真正的去杠杆。”彭文生说。

彭文生表示，现实中几乎不存在没有痛苦的去杠杆，尤其不能寄希望于在房地产价格不跌的情况下通过去杠杆来调整经济结构。杠杆挑起两端，一边是资产，一边是负债，缺失任何一方的调整都是不完整、不可持续的。这就是为什么强调金融周期（包括房地产和信用两个方面）的分析框架，而不仅仅是债务周期或信用周期。

宏观政策应体现“紧信用、松货币”

彭文生表示，要回到“房子是用来住的”初心，在这个转化过程中要注意防范金融危机风险。首先在宏观目标上要稳增长、控风险、调结构。但不能把稳定物价、稳定增长作为唯一目标，要提高控制金融风险和调整经济结构的重要性。另外，宏观政策也应该体现“紧信用，松货币”。

彭文生此前也曾指出，中央经济工作会议的主基调是稳中求进，财政政策是积极有效的。那么是紧货币还是紧信贷呢？这个对经济周期和金融周期来说有着不同的含义。理想的态势应该是“紧信用，松货币”，因为紧信用有利于去杠杆，有利于控制房地产泡沫。如果反过来则不利于对金融周期的调整。“稳健中性偏紧的货币政策怎么落实，是落实在货币政策紧利率上面，还是落实在审慎监管加强、控制信贷扩张方面，这是我们需要关注的一个问题。”彭文生说。

陆磊则表示，在实际操作中，稳增长、控风险和调结构三者的结合非常难。稳增长往往寻求潜在的经济增长水平，而这套理论基本上来自于相信货币周期。如果控风险即规避金融周期，就需要延伸出宏观管理。调结构则是让获得超额利润的行业或者在市场上有竞争力的行业能够生存下来。这三者基于左右手互搏的经济理论。需要在实践中不断探索。